独角兽重返A股的黑科技

近来,海外上市的新经济独角兽企业重返A股成为公众关注的热点。海外上市企业回归A股在之前一般采用私有化,拆除VIE架构,再通过独立IPO或者借壳的方式实现境内上市。而从过去已有的案例来看,拆除VIE再到上市,一般需要2~3年时间,且成本较高。

独角兽期望回归

红舟财富金融研究院认为,在今年一季度,多个官方讲话和观点表态海外上市的中国新经济企业通过中国存托凭证(China Depositary Receipt, CDR)回归A股是比较合适的方式,并表示今年环境已具备推出的条件。虽然目前在技术上依然有一些障碍,且涉及两地跨境监管的问题、两地市盈率偏离导致定价差异过大,但好在监管层已经将这方面问题作为今年工作的重心。

注:VIE全称Variable Interest Entities,即可变利益实体,在国内一般称为协议控制。

举个例子,境外上市的主体通过VIE的模式协议控制境内的业务实体公司,来达到利润转移及非股权控制的目的。
多家海外独角兽包括BATJ等表示,只要政策允许和条件成熟,非常愿意回来。

什么是CDR?

红舟财富金融研究院专家表示,CDR即中国存托凭证,首字母C代表中国,是一种新的金融工具,指在中国资本市场发行的、代表海外上市公司股份的凭证。可作为企业不想拆除VIE、不想退市时的一种回归A股上市的方式。CDR的设计必然会借鉴美国存托凭证ADR,所以我们先来看一下美国存托凭证到底是什么。

一级ADR——交易所上市,不融资,场外交易不寻求流动性,无信息披露要求,如东方航空。
二级ADR——交易所上市,不融资,交易所交易需要一定流动性,定期披露年报,如前程无忧。
三级ADR——交易所上市,有融资需求,监管要求和本土企业一致,如中石化、百度、阿里等。
私募ADR——向合格投资人发行,有融资需求,无需披露和遵守美国会计准则。

可以看到,存托凭证和股票之间必然存在一定的兑换比例。回到中国自己的存托凭证上,它的设计必然也会存在是否融资、是否公开发行(公募和私募)、市场是否分割等问题。首先,境外独角兽回归必然会需要进行境内融资,且由于境内环境和市场需求,发行方式应当也是公开发行。

是否市场分割

红舟财富金融研究院认为,从是否市场分割的层面来看,若是境内和境外同属一个市场,那么在不同市场估值大幅偏离的情况下,必然会存在套利的机会(A股估值较高,通过境外购买股票,兑换存托凭证再在境内卖出),所以企业境内上市和境外上市股份应当是分割开来的,也就是两边的市值相加才是整个企业的市值。

是否新发行股份

红舟财富金融研究院认为,从企业用存量股还是新发行股份层面来看,基本可以确定会进行增发。原因是境外股票估值相较于境内偏低,若是存量股转化,那么溢价部分则完全归属境外投资者,对境内投资者较不公平。另外,新发行股份有利于两地市场的隔离,最小程度影响原发行市场。